生存遊戲

加劇的市場整合與資源爭奪

淘汰賽中的生存者

我們推薦有強大的資源獲取土地的公司；可以從收購兼併，城市更新和棚戶區改造獲得項目的公司；而不是只在土地拍賣中獲得土地的公司。國企會在淘汰賽中有絕對的優勢：低融資成本，土地資源的獲取和棚戶區改造的經驗。我們的首選是華潤置地：華潤置地2017年的平均融資成本只有4.16%，其不能複制的多渠道獲取土地的能力和其高確定性的入賬利潤增長。

限價將會持續

緊縮政策來到了最嚴厲的時點：限售，搖號購房，限價和更多土地分撥給長租公寓。我們相信中央政府的終極目標是建立雙軌制市場：公營住宅和商品房市場。長租公寓也是增加住房供應的方法。但是，根據我們的觀察，長租公寓有一些問題需要解決：1）低回報和長回本期；2）高地價成本；3）對單身人士相對高的租金。我們認為這些問題都需要時間來解決。同時，政府也在限價來降低公眾對房價上漲的預期。

棚改是內需的刺激政策

在中央政府認為穩定是首要任務同時，我們相信棚改是內需的刺激政策。但是，認為長期保持刺激政策是不合常理的，同時我們認為刺激政策在未來某個時點會退出。根據2018年的棚戶區改造計劃，580萬套的房子會被拆遷。我們假設2018年的貨幣補貼保持在60%，而購買的房子面積在84平米左右，那麼貨幣化補貼會消化將近2.94億平方米的住房。我們相信在去庫存的情況下，貨幣化補貼比例會維持甚至上升。在2018-2020年，棚改的套數從580萬下降到2019年的500萬，到2020年的420萬。

限價將會影響未來的利潤率

我們預期在未來三年限價持續，因此，地產商會從提價轉變到跑量。這樣利潤率也會有所影響。存活在18年的第一季度持平。只有二線城市的庫存同比下降8.1%，一線和三線城市的庫存持平，僅上升0.9%和0.5%。盡管庫存水平在3年的低位，我們相信庫存會上升，主要是18年一季度更低的銷售增長，面積同比增長2.5%，銷售同比增長11.4%；對比去年同期面積同比增長16.9%，銷售同比增長22.7%。這也說明了銷售的增長來自於價格的上升，而不是量的增加。

前20強的公司在市場整合下繼續快速增長

前20-50強的公司都希望在未來三年達到30-50%的年復合增長。所有前50強的公司都目標1000億的銷售。房地產市場的總量沒有太大增長但是開發商之間的競爭越發激烈。所有百強開發商都希望保持他們的排名來獲得較低成本的資金和獲取土地的機會。另一方面，市場整合加快。在2017年前20強占了32.5%的市場份額，前一百強佔了62.1%的市場份額。2018年的一季度，20強拿了47%的市場份額，而百強拿了76.2%的市場份額。我們相信前20強在全國布局和充裕的可售資源支持下，會達到他們的目標。

土地資源的爭奪戰

開發商已經為了未來三年的行業整合和銷售規模戰做好了準備。銷售規模是銀行貸款和土地拍賣的主要申請指標。開發商必須在激烈的競爭中快速擴大自己的銷售規模來獲得生存。我們也看到現在銀行對貸款的開發商有更高的指標要求：銷售規模和百強的排名已經成為了必須。如果開發商想贏得規模，那麼必須糧草先行：土地的獲取能力是關鍵。